中国国家外汇投资公司对私人股本巨头黑石集团（Blackstone Group）的第一笔30亿美元投资曾轰动国际金融界，但这笔投资的5.51亿美元帐面盈利仅仅维持了一个星期便转为亏损。之所以发生这种逆转，原因除了黑石上市前夕美国议员提出议案拟将上市私募基金公司税负从15%提高为35%之外，还有几个月前爆发的、貌似与中国官方储备资产风马牛不相及的美国次级抵押信贷市场危机。

在近年的次级抵押信贷和私人股本基金／对冲基金热潮中，已有84年历史的华尔街名门投资银行贝尔斯登（Bear Stearns Cos.）旗下的高级结构信贷战略基金（High Grade Structured Credit Strategies Fund）、高级结构信贷战略强化杠杆基金（High Grade Structured Credit Strategies Enhanced Leverage Fund）两只基金大量投资于次级抵押贷款支持的复合证券（complex securities）。由于次级抵押信贷市场遭遇危机，这两只基金陷入困境。6月22日（周五），贝尔斯登宣布将向高级结构信贷战略基金提供不超过32亿美元贷款，以帮助其走出困境；而高级结构信贷战略强化杠杆基金已经为了满足保证金要求而被迫变卖贵重资产，或请求贷方提供帮助，部分市场观察人士担心贝尔斯登可能还会支付更多资金为这只基金解困，因为这只基金借贷规模更大。由于担心巨额贷款动摇贝尔斯登根基，贝尔斯登贷款的消息一经公布，其股价便应声下跌1.4%至143.75美元，到25日（周一）下午，该股已经跌至139.10美元，为近一年来的最低水平，跌幅为3.2%，在两个交易日中下跌4.6%，今年累计跌幅为14.5%，而其他多数投资银行股价基本持平。

由于各家对冲基金、私人股本基金投资手法相似之处甚多，特别是由于他们大量投资于低流动性衍生工具，这类低流动性资产因无法轻易买卖而难以确定精确价格，从而给基金经理创造了上下其手操纵其价值评估的很大空间，又无须承担经常性披露其交易细节的义务，人们普遍担心贝尔斯登旗下基金问题或许只是冰山一角，次级抵押信贷、对冲基金／私人股本基金运行中还存在众多不为人知的风险。在这种心态影响下，黑石集团6月22日在纽约证交所挂牌以来，其股价在短短一周多的时间里就经历了冰火两重天的考验：上市首日股价暴涨13.1%，达到35.06美元，随后连续下跌，6月29日（周五）收盘价为29.27美元，当天下跌约1.41%，跌破31美元／股的招股价格。从6月25日算起，其股价在一周内累计下跌5.79美元，跌幅约16.5%。甚至道琼斯工业股票平均价格指数上周也下跌了279.22点，至13360.26点，跌幅达2.1%。

相应地，斥资30亿美元购入黑石集团股票的中国国家外汇投资公司在黑石集团上市首日每股账面盈利达5.455美元，帐面盈利总额约5.51亿美元；随后几天便迅速缩水。到6月29日，已经转为每股账面亏损约0.335美元，亏损幅度约1.13%。

不仅如此，还有另外一些因素也威胁着国家外汇投资公司这第一笔投资的价值。首先是美国房地产市场行情惨淡。全美地产经纪商协会（National Association of Realtors）25日公布，5月份现房销量折合年率降至599万套，比4月份修正后的601万套下降0.3%，为2003年6月份（594万套）以来的最低水平；现房销售价格中值为22.37万美元，同比下降2.1%（上年同期为22.85万美元），是现房销售价格连续第10个月同比下降。与此同时，美国现房空置量持续增长，截至5月底，现房市场空置443万套，增加5.0%；空置指标为8.9个月，高于4月底的8.4个月（未经修正）；5月份新房开工数则下滑了2.1%，为4个月来首次下降。在这种情况下，银行正不断收紧信贷，鉴于有迹象表明以风险最高的去年发放的次级抵押贷款为基础的证券市场前景已出现恶化，银行有可能进一步收紧信贷发放。第二个因素则是私人股本基金惯用的杠杆并购手法正在遭遇杠杆并购信贷市场寒流袭击。

根据协议，国家外汇投资公司对黑石的投资属于长期投资，承诺持有黑石股票至少4年，所以，我们目前还无需对一两个星期的股价波动反应过敏。考虑到黑石集团的江湖地位和辉煌投资记录，考虑到参股黑石集团可以避免信托方式的大笔费用支出而分享其投资收益，以及国家外汇投资公司购股价格将比IPO发行价低4.5%的折扣，参股黑石集团就总体而言应该还是一笔不错的交易。而且，设立由各国主权政府管理的主权投资基金似乎是大势所趋，科威特和阿联酋等国数年前便已组建了主权投资基金，目前主权投资基金总体规模据估计已近2.5万亿美元，超过对冲基金行业规模，预计到2015年可达12万亿美元，大略相当于美国GDP总量。然而，即使不考虑黑石准备投资蓝星的消息已经满城风雨，而如果黑石基金将从中国国家外汇投资公司获得的资金重新投向中国，为了防止其对基础货币的影响，人民银行将不得不对这笔资金进行第二次冲销，比不投资于黑石更加被动；即使不考虑私人股本基金从合伙企业转为上市公众公司理当面临税率调整；黑石股价的这场波动也已经足以凸显主权财富基金的风险。我们不妨听听国际货币基金组织首席经济学家约翰逊的告诫：大部分主权财富基金的资产结构、投资策略等等都高度隐密，决策者们理应对这些基金的运作更留个心，因为以往世界经济就曾经历过类似主权倒债、投机资金狙击一国货币等惨痛的教训，基金正开始收集有关信息，对主权财富基金可能给金融体系带来的风险进行评估，最担心的就是这些基金可能滥用杠杆融资，如果主权基金利用一国的主权信贷资质来从事高风险投资项目的融资，最终可能带来严重的后果。鉴于此，可能有必要让这些基金的运作更为透明。