巴曙松认为直接获取信用贷款逐步允许向客户融资融券等政策趋向明显
最近发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(以下简称《意见》)，在货币市场和资本市场协调发展、拓展证券公司融资渠道等方面取得了重大突破。
《意见》明确提出：“拓宽证券公司融资渠道。继续支持符合条件的证券公司公开发行股票或发行债券筹集长期资金。完善证券公司质押贷款及进入银行间同业市场管理办法，制定证券公司收购兼并和证券承销业务贷款的审核标准，在健全风险控制机制的前提下，为证券公司使用贷款融通资金创造有利条件。这是到目前为止首次在政府文件与监管制度中清晰地界定了可以拓展的证券公司融资渠道，国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松为此做了深入研究。
现行的《证券法》只是对几种证券公司非法的资金来源做了界定，至于证券公司还有哪些合法的资金来源并未述及，这就给证券公司实际操作带来困惑，因为法律上讲，证券公司现在占用的一些资金来源的法律地位还有待明确。正是从这个意义上说，《意见》具有十分重要的意义。
巴曙松首先谈了现有证券公司融资渠道的缺陷及证券公司对融资的需求情况。
他说，私募增资扩股是当前证券公司募集中长期资金的主要方式之一，但由于证券公司收益率出现分化，私募增资扩股难度越来越大。在目前的市场环境下，外部投资者进入证券行业的难度越来越大，而现有股东也持观望态度，甚至有部分参股证券公司的老股东退出，如果不能开通新的中长期融资渠道，证券公司生存发展所需的中长期资金将缺乏必要的融资渠道予以满足。
其次，由于各种原因，现有的部分短期融资渠道不能很好地满足证券公司的实际资金需要，不少证券公司对这些短期融资渠道的实际使用频率并不高。据了解，目前证券公司可以使用的四种融资渠道中，经常使用的并不多，其主要原因是：
(1)国债回购。投资国债需要占用自有资金，而投资国债在目前的市场行情下收益率较低，且要承受较大的利率风险，因此，证券公司手中持有的国债数量一般较少，利用国债回购进行融资意义不大；另外，不同证券公司在国债回购方面容易形成同向性，进而可能会抬高融资成本。
(2)同业拆借。期限太短，只有1天或7天，除新股申购外，过短的资金用途对证券公司意义不大。同时，商业银行在市场波动加大时通常会降低证券公司的信用等级，收缩了授信额度，并对资金用途进行严格审查，这直接影响了证券公司对这一渠道的使用频率。
(3)股票质押。由于被质押股票在质押期内被冻结，无法进行操作，使证券公司缺乏利用这一渠道的积极性。
再有，当前由于受资格限制，一些具有历史问题的老证券公司无法进入7天期同业拆借市场或股票质押市场，老证券公司的短期融资渠道十分狭窄。
最后，经纪类证券公司除了1天期同业拆借外，几乎没有其它融资渠道。
证券公司融资渠道为何不畅
在谈到当前我国证券公司融资渠道不畅的主要原因时，巴曙松总结了如下几条：
(一)证券公司本身的资本金较小，行业集中度差，内部融资能力有限。
(二)银证分业经营切断了证券公司与银行之间合理的资金关系。
在发展初期，我国证券公司得到了商业银行资金与人员的有力支持，发展也极为迅速，国泰、华夏、南方这三大全国性的证券公司还是各大商业银行牵头组建的。但在市场发育的初期，银证混业经营也存在不少问题，尤其是在商业银行改革未到位和资本市场很不完善的情况下，大量银行资金在缺乏必要的风险控制的前提下进入证券市场，客观上增大金融体系的系统性风险。
正由于此，1998年12月29日全国人大通过的《证券法》在第三条规定：“证券业和银行业、信托业、保险业分业经营、分业管理。在第一百三十三条规定：“禁止银行资金违规流入股市。这从立法上割断了商业银行与证券市场的资金借贷联系。
在当前的市场发展条件和监管条件下，银证分类经营与分业管理虽然有利于控制市场风险，有利于保护存款和中小投资者的利益，但也割裂了作为资金盈余方的商业银行与资金需缺方与证券公司之间的正常联系，在特定的条件下，可能会在一定程度上产生一些负面影响。因此，如何实现银证分业经营的同时，又能在银行与证券公司之间建立起安全、健康、通畅的资金联系，将是拓宽证券公司融资渠道的重要努力方向。
(三)随着市场回报水平的分化和下调，证券公司股权投资的风险加大，增大了增资扩股的难度。
国外证券公司可以通过规模经营、控制资产的流动性、利用衍生产品进行风险管理、调整资产结构以及实施证券公司保险制度等来控制风险。而国内证券公司本身资产规模较小、行业集中度较低，在一定程度上影响了其抗风险能力的提高。
同时，当前中国的证券市场还没有相应的配套金融产品和保险制度来规避经营规模风险。证券公司面临的风险包括：流动性风险、资本充足性风险、信用风险、发行风险、结算风险、经营风险、财务风险等。在一定的市场条件下证券公司较大的风险和较低的收益，增大了吸引个人和机构投资者的难度，从而制约了增资扩股渠道的有效利用。
拓展融资渠道的政策趋势
从《意见》看，在拓宽证券公司融资渠道方面，有几个方面的渠道已经明确：
(1)公开发行股票或发行债券筹集长期资金；(2)完善证券公司质押贷款制度；(3)进入银行间同业市场；(4)拓展证券公司收购兼并相关贷款业务和证券承销业务贷款业务。上述渠道，有的已经运行但是需要进一步拓展，有的则属于新的渠道，需要及早完善相关的管理制度和办法。
巴曙松说，在具体的实施过程中，可以考虑从以下几个方面着手：
1.积极拓展证券公司的公开上市及发行金融债券等融资渠道，灵活掌握发行条件，为实力雄厚的证券公司打通本市场融资渠道。有两种方式实现：
方式一：整体上市，采用相对排序法确定上市门槛，对全部证券公司近3年来的资产规蘑业务价值量、盈利能力等单项指标按一定方式进行综合排名，得分在某一水平以上的证券公司具有上市资格；或以行业平均水平为基准，高于行业平均水平一定幅度即具备上市资格。
方式二：分拆上市，允许证券公司某一业务单元分拆出去，对其经营业绩的计算，采用政策扶持性的会计计算方法，使其满足普通公司上市标准。
2.积极疏通证券公司现有的短期融资渠道。具体包括：
增加7天至6个月同业拆借品种；放宽老证券公司进入同业拆借市场的准入条件；适当放宽拆借资金的使用范围；
积极创造条件，稳步合并银行间国债市场与交易所国债市场，增加证券公司国债回购的资金供应量；
在严格控制风险的前提下，允许被质押的部分优质股票可以在银行的监控下操作，增加被质押证券品种，包括可转换债券、企业债；放宽老证券公司进入股票质押市场的准入条件。
3.明确证券公司通过固定资产抵押获得银行贷款。
4.明确银行就证券公司的某一业务项目，如投行承销项目，在严格控制风险的前提下提供贷款。
5.各级政府应当积极推动对国有控股的、经营业绩较差的中小型证券公司的兼并、收购，在适当条件下可以先从战略合作与战略联盟着手。
6.积极创造条件建立证券金融公司，作为银行等金融机构向证券公司提供贷款的中介。
从证券公司融资发展的中长期角度考虑，要在控制风险的前提下，允许银行直接向证券公司进行信用贷款，并逐步允许证券公司向客户融资融券。（时间：2004-2-17 来源：中华工商时报 作者：杨晓平）
