[世界经济]要为即将到来的全球金融危机做好准备
2015-3-27 10:58:00
 

 最近这几个月全球货币金融市场所出现的许多重大的事件完全超出了我们的预料。卢布的危机,瑞士法郎的急剧动荡,油价的急剧下挫,当然也包括中国股市的急剧动荡,至少说明两个事情。


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[财政金融]金融机构快速增加 真实经济却持续恶化
2014-11-18 16:51:00
 

  对于虚拟经济与真实经济之间相背离的这种现象,我认为,这是来自于国际货币体系主导中央银行业务模式。因此,需要从国际货币角度来理解全球失衡和金融危机。

  我们看到,如今有越来越多的货币,但经济增长速度却仍然很低,货币和金融指标增长率远快于真实经济指标的增长率。在世界主要的经济体,包括中国,到处都是金融系统,到处都是银行,但是真正的增长率在哪里?更糟糕的现象是,在金融机构快速增加的同时,真实经济在持续恶化。

  有几个指标可以用来描述扩张的货币和金融部门。首先就是全球外汇储备,这是全球基础货币的主要部分,但不是全部。现在全球外汇储备(包括中国)已经达到了13万亿美元。出于何种原因?为何要打造如此多的货币?我们是否用得到?如此多的货币,会对实体经济造成了很负面的影响。其他的指标主要来自中央银行的资产负债表、全球金融衍生品市场规模、全球对冲基金的规模和数量以及主要国家基金债务占全球GDP的比重等,此外还有全球债权市场汇率波动、股票价格商品价格和数量等。

  其实我们并不需要如此巨大的货币量和外汇储量,目前实际的贸易量是低于这样的量和水平的。

  可以用几个指标来描述现在显著放缓的实体经济,实际GDP增长率、失业率、财政收入增长、企业的利润增长、实际的个人可支配收入指标。这其中最重要和最有趣的现象是在布雷顿森林体系崩溃后,所有发达国家实际GDP增长都明显减速,无一例外。


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[世界经济]量化宽松难解欧洲经济困局
2014-10-29 14:11:00
 

  虚拟经济和实体经济持续背离的大背景下,货币政策的传导机制基本完全失效。

  欧央行出人意料地宣布,自9月10日起,将所有利率全部降低10个基点。同时宣布准备启动购买银行发行的资产抵押债券和担保债券。

  其实三个月前,欧央行已经开始实施史无前例的负利率政策。欧央行两度出手全面降息和宣布资产购买计划,事实上已经开启了欧元区版本的量化宽松货币政策。

  今年上半年,欧元区经济继续萎缩,预计欧元区今年全年都将负增长或零增长。失业率一直处于令人恐怖的水平。今年6月,欧元区平均失业率仍然高达11.5%,南欧国家失业率超过23%,年轻人失业率甚至高达50%.令人困惑的是,尽管欧央行不断降息、购买债券,通货收缩却持续恶化。目前欧元区通胀率仅为0.5%,离2%的通胀目标相距甚远。持续通缩的根本原因是投资和消费需求极度疲弱。

  究竟应该采取什么政策?各国领导者却难以达成一致意见。南欧各国领导人强烈要求放松财政,允许扩大赤字以增加政府投资,实施尽可能宽松的货币政策。然而,北欧领导人始终坚决反对放松财政约束,各国应该继续紧缩财政,全力实施结构改革。他们担心货币过度宽松会刺激资产价格泡沫和恶化通胀预期。

  两派几乎水火不容的观点让欧央行行长德拉吉进退两难。德拉吉明确表示即使欧央行实施量化宽松,也不是解决欧元区经济困境的万应灵丹,必须有财政政策和结构改革的有力配合才能奏效。


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[宏观形势]中国经济疑难杂症
2014-2-17 15:24:00
 
    正如人体是一个复杂、动态、演化、非线性体系一样,经济体亦是复杂、动态、演化、非线性体系。此所以我们无法象预测线性机械体系那样准确预测经济体系之运行。人体之演化深受个人情绪、情感、预期和信心之影响,同样,经济体系之运行亦深受人们信心、预期、情感、悲观和乐观之左右。此所以金融危机以来,经济学者和金融学者开始高度关注所谓“动物情绪”(animal spirits)与经济波动之关系。人体有许多疑难杂症,医学至今无法给出准确诊断和有效治疗。同理,经济体系亦有许多疑难杂症,经济学者至今不能准确诊断和有效根治。周期性金融危机、债务通缩、流动性陷进,等等,就是典型疑难杂症。
  今日中国经济亦出现许多重要疑难杂症,需要我们以新视角和新思维进行全面分析,尽力找到妥善医治良方。概而言之,疑难杂症有十个:
  其一、货币、信贷扩张和财政债务刺激史无前例,真实GDP增速却反而持续下降。其二、广义货币供应总量M2超过GDP两倍,“钱荒”和利率上升却反而成为常态。其三、GDP增速世界第一,股市表现却是倒数第一。其四、很多人抱怨银行赚钱太多,却很少有人追捧银行股票,银行股价持续下跌。其五、许多行业产能越是过剩,却越是加速扩张,钢铁业是典型例子。其六、人民币持续对外升值,却持续对内贬值。其七、号称颁布和实施了史上最严厉的调控政策,却反而催生了最长时间的房地产价格飙涨。其八、监管者天天强调保护中小股民利益,中小股民80%却从未赚过钱。 股市“三高”问题从来没有解决。公司圈钱、大股东圈钱、小股民遭殃。
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[财政金融]为什么中国不会爆发系统性金融危机
2013-9-30 12:19:00
 
     中国会不会发生大规模系统性金融危机?这是国内外人士普遍关注的重大问题,也是很难达成一致结论的复杂问题。数据来源不同,统计口径不同,观察视角不同,分析方法不同,乃至个人情绪态度(悲观或乐观)不同,都会导致互不相同甚至相反的结论。
  危机派的六大理由
  有人一直警告中国将爆发大规模系统性金融危机。他们提出六大理由:其一,过去数年来尤其是2008年以来,中国经济体系(包括家庭、企业和政府)总负债规模和总负债与GDP之比均大幅快速上升。依照某种经济学理论和某些国家的历史经验,经济体系债务总规模和债务比率大幅上升往往会酿成系统性金融危机,“去杠杆化”或“去债务化”本身就是一个漫长而痛苦的过程,经常会伴随企业和银行破产。然而,债务率或杠杆率究竟达到多高就会发生危机?债务率或杠杆率究竟维持哪个水平才算安全?却没有逻辑一致的答案。
  其二,中国经济体系三大类债务里,市场人士尤其担忧非金融企业的高负债率和地方政府融资平台的债务规模。他们认为我国非金融企业债务规模和负债率,地方政府债务规模、负债率和偿债能力均跨越国际公认的危险水平,债务危机和随之而来的金融危机恐难避免。
  其三,中国商业银行收入和利润高速增长难以为继,随着经济增速持续放缓,商业银行收入和利润增速必然大幅下降,不良贷款则会大幅上升,商业银行收入利润下降、不良贷款急剧增加和资本金不足,爆发流动性危机或支付危机的可能性不容低估。有人认为,今年6月我国商业银行发生流动性事件,可能是未来大规模流动性危机的预演。
  其四,近年来中国影子银行业务快速增长。
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[世界经济]全球央行走火入魔
2013-7-1 17:43:00
 
    当今世界银行体系越来越大,金融体系越来越大,货币总量越来越大,金融资产规模和交易量越来越大,这是史无前例之现象,亦可能是最麻烦之现象。2008年全球金融危机是金融资产和虚拟经济过度膨胀之结果,然而,挽救危机和刺激经济的各种措施,让金融货币的过度膨胀愈加严重。金融危机的重要原因是银行金融机构过于庞大,“大而不能倒”,现在它们更大了,更加“大而不能倒”了,“道德风险”和“逆向选择”问题比以前有过之而无不及。遍观世界,到处是量化宽松,遍地是减息热潮,超低利率的刺激性政策已经成为几乎所有央行的习惯性动作。央行行长们今后如何收场,谁也不知;下一波金融危机是否正在逼近,唯有猜测。
  5月10日,美联储主席伯南克到芝加哥对银行家发表讲话,首次对银行金融机构的过度投机行为发出明确警告。伯南克告诫银行和金融企业不要盲目“到处追逐收益”(searching for yield)和“过度冒险”(excess risk-taking)。他首次承认全球央行的超低利率货币政策有创新刺激资产价格泡沫的巨大风险。英国《金融时报》评论说,虽然伯南克没有使用格林斯潘1996年创造的“非理性繁荣”来描述资产价格连创新高,意思却是一样。身为全球超低利率货币政策始作俑者,伯南克对资产价格泡沫的明确警告,或许意味着不久之后要发生重大事情。
  今年春季达沃斯论坛期间,彭博资讯电视台组织专题辩论。主题赫然醒目:“货币无处不在,增长难觅踪迹”(Money Everywhere, Growth Nowhere)。
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[战略规划]关于人民币国际化的五大迷思
2012-2-17 15:26:00
 
    最新一期美国著名《外交》杂志发表两位美国学者Sebastian Mallaby和 Olin Wetbington合写的文章《人民币的前途》。作者有两个结论:其一、中国采取渐进式“走一步看一步”之策略来推进人民币国际化,却没有清楚地认识到,货币国际化与中国增长模式难以调和。其二、就算中国渐进式国际化策略取得成功,也难以撼动和取代美元霸权地位,顶多能够跻身国际储备货币第二梯队,与欧元、英镑、瑞士法郎和日元并驾齐驱。即使要实现此目的,亦需要漫长时间,远远不是某些乐观者所预测的未来10年。
  两位作者之分析和结论算不上新奇,却是人民币国际化“国际观点”一个很好的总结。自2008年全球金融海啸爆发,我国领导人明确倡议创建多元化国际货币体系,尤其是2009年我国开始稳步推进人民币国际化以来,人民币国际化逐渐成为国际学术界、企业界和政界关注的焦点。支持和反对,悲观和乐观,怀疑和辩论,各种声音不绝于耳。
  我将人民币国际化之“国际观点”,概括为“人民币国际化的五大迷思”。
  第一大迷思:人民币国际化需以人民币名义汇率持续升值为基础。此论点认为,外国投资者之所以愿意持有人民币,主要是看好人民币持续升值,为他们带来丰厚的汇率投机或投资收益。因此,要推进人民币国际化,就必须加速人民币升值。这个“迷思”的始作俑者,就是多年强烈主张人民币名义汇率大幅快速升值的那些人。几年来,他们眼看中国政府一方面对人民币升值颇为谨慎,一方面却开始积极推动人民币国际化,于是提出上述“迷思”,“醉翁之意”不是推进人民币国际化,而是刺激人民币名义汇率大幅快速升值。
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[财政金融]谴责“银行暴利”无济于事
2012-2-17 15:23:00
 
    最近一段时间,随着多家上市银行持续公布2011年业绩报告,“中国银行业暴利”之说成为国内外许多媒体的头条大新闻。许多评论者、企业家和政府要员直接和间接抱怨和指责我国银行业利润过高,金融经济和实体经济出现严重背离,银行凭借垄断地位榨取实体经济收益(譬如温总理就曾经指出:银行不能把企业当做唐僧肉!)。
  “银行暴利论”的主要依据有四:其一、银行业利润增幅太高,已经公布业绩的银行利润增幅,皆超过30%甚至达到40--50%以上。经济增速下滑,许多行业和企业利润大幅度下降,银行业利润却大幅度飙升,很容易刺激大家的神经。就像财政收入年增幅超过30%,立刻激发起人们对财政税收体制的强烈不满。其二、银行业利润总额达到天文数字,根据银监会已经公布的数据,仅2011年前三季度,银行业利润总额超过8100亿元,全年估计肯定超过1万亿(准确数字还要等到最后的统计汇总)。第三、银行业净利润率普遍超过40%,净资产利润率同样远超10%(多数超过15%)。依照上市板块计算,银行业收入总额只占上市公司全部收入的40%,利润占比却超过40%。无论是净利润率还是净资产利润率,银行业都处于绝对领先地位。第四、银行业主要收入和利润来源是高额利差(利差收入占总收入之比例超过80%)。依照1年期基准存款利率3.5%,基准贷款利率6.56%计算,我国银行业利差超过3%。
  尽管上述四大指标非常具有说服力,然而,假若我们换一个角度来观察我国银行业的收入和利润,那么,断定我国银行业是一个比石油和烟草还要暴利的行业还是显得轻率和夸张。
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[财政金融]名义汇率升值不是人民币国际化的基础
2011-12-24 10:36:00
 
    11月30日,我到法兰克福参加德意志联邦银行和货币金融机构官方论坛(OMFIF)联合主办的“Bundesbank-OMFIF第一次经济学家会议”,会议主题是欧债危机之最新进展、救助方案和欧元前景。论到欧元前景,与会者自然谈到美元和人民币,仿佛当今世界已经是美元、欧元和人民币三足鼎立之时代。人民币国际化的战略和策略尤其激起大家兴趣。当日晚宴,坐我旁边的德意志联邦银行负责国际事务的理事会成员拿格尔博士(Dr. Joachim Nagel )问我:全球都在议论人民币国际化,依照你的观察,中国政府真的希望人民币成为一个重要国际货币吗?他们真的愿意为此采取必要的改革吗?近期国际市场上人民币贬值预期挥之不去,人民币国际化进程看来已经受到些许阻碍,中国政府有什么应对措施?
  拿格尔博士问得深入,我尽我所能给予解释,意犹未尽。
  一个礼拜之后(12月9日),瑞士达沃斯论坛下属的国际货币体系分论坛到北京举办“国际货币体系改革小型会议”,焦点也是人民币国际化的战略、策略和政策。据会议主办者介绍,达沃斯论坛举办此类会议之目的,就是为了理解主要货币大国(美国、欧洲和中国)对未来全球货币体系的构想和相应的战略策略,以便对未来全球货币竞争格局有一个清晰的判断。大半天会议下来我得到的印象,一些与会者对中国政府推进人民币国际化的真正意图不甚明瞭,对中国政府的决心颇有怀疑,对人民币国际化的前景并不看好。许多人不约而同提到近期离岸市场人民币贬值预期持续深化,即期汇率连续多日跌停,可能预示着人民币国际化的趋势暂时告一段落。
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[财政金融]拯救欧元:为梦想和荣耀而战斗!
2011-12-6 10:48:00
 
    11月28日,欧盟财长布鲁塞尔会议前夕。德意志帝国光荣和梦想、苦难和辉煌最著名象征-柏林勃兰登堡门前,面对德国公众和众多记者,波兰外长情绪高亢地向德国人民和领导人发出最强烈呼吁:“请你们立刻采取决定性行动拯救欧元!我不想让大家联想到波兰特殊的地缘和历史,然而,我想告诉德国朋友们:如果说过去我们最害怕你们采取行动,那么今天我们最害怕你们不采取行动!”
  第二天,我到法兰克福参加德国中央银行、欧洲中央银行和货币金融机构官方论坛联合举办的一系列会议,波兰外长史无前例的激情喊话依然回荡在许多与会者心中,成为大家茶余饭后的话题焦点。为什么波兰外长会如此强烈关心欧元的生存?欧元的生存和崩溃对整个欧洲尤其是东欧究竟意味着什么?会议期间,我询问波兰中央银行欧洲整合部的负责人Pawel Kowaleski先生。他说:“我想欧洲以外的朋友很难理解为什么我国外长会如此强烈呼吁德国拯救欧元。对于欧元区所有成员国和欧洲所有国家来说,欧元的生存或毁灭不是一个简单的货币金融和经济问题,它与欧洲的命运息息相关,熟悉欧洲历史的人很容易理解这一点,也就很容易理解为什么波兰对欧元寄予如此厚望。我们渴望一个稳定和强大的欧元,我们渴望加入一个稳定和强大的欧元区,我们希望最近几年就能够加入欧元。我主管部门的职责就是全力促进波兰加入欧元区。然而,如果欧元区成员国不能以高度团结的精神,尽快采取决定性行动摆脱危机,并吸取过去12年的经验和教训,波兰就会重新审视加入欧元区的计划。当然,我们对此将会非常失望和沮丧。”尽管他没有提及地缘政治和国家战略,但我明白他的意思。
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