在中国市场上，“海外热钱抄底中国房地产”之说颇有甚嚣尘上之势，有人以此为由告诫国人下半年房价有暴涨风险，有人以此为由声称中国房地产市场将沦为外资控制，……如此种种，不一而足。可是，所谓“海外热钱抄底中国房地产”问题果真如此严重吗？

毫无疑问，有可能动摇我国市场稳定全局的房地产投机是必须限制打击的，但在讨论这个问题之前，我们首先需要确定热钱的范畴。境外资本主要通过以下6类主体流入国内房地产行业：外资房地产公司（包括房地产开发与管理等服务）、非房地产业外资企业、外资银行、境外房地产基金、内资房地产企业、非居民和居民个人，参与房地产市场的基本形式有两种：参与房地产开发与服务环节、购买房地产，投入的资金有自有资本和信贷资金两类，各类主体参与国内房地产市场的形式和途径往往不止一种。在鼓噪的舆论中，我们可以看到，投入房地产开发商的资本也被纳入热钱范畴。但我们对不同形式的外资流入不应采取一刀切的限制力度，如果不分青红皂白一律严厉限制具有高度专业技能和雄厚实力的外资机构参与我国房地产开发与服务环节，我们将要付出的代价是在相当程度上损失吸收先进房地产开发模式和产品、服务的机会。我们需要限制、打击的应该是通过购买房地产进行投机的资本，而不是别的。明了这一点，我们就不会混淆房地产投资与投机，从而高估投机资本的规模。

进一步探讨，即使不考虑进入中国房地产市场的障碍，倘若果真有海外热钱大规模抄底中国房地产，首要的问题是钱从何来？倘若仔细分析，自不难发现，即使不考虑人民币汇率可能逆转的风险，在目前形势下，可供动用的海外热钱来源也是有限的。

进入中国市场的海外热钱相当一部分来自金融机构，包括银行、投行和投资基金，然而，他们在次贷危机中普遍遭受重创，资金短缺，力图保命，自顾不暇，究竟能够动用几多资金抄底中国房地产？须知，美国次按危机远远没有如同有些人乐观估计的那样已告结束，而是仍在继续深化；席卷资本主义世界的1929—1933年大危机过去才75年，格林斯潘已经称目前危机的严重程度是“百年一见”。[①]在今年4月号《全球金融稳定报告》中，国际货币基金组织预计次贷危机在全球造成的损失总额将高达9450亿美元；而从2007年到今年8月上旬，全球主要银行和证券公司已经公布的资产冲减和贷款损失已达4800亿美元，正直逼5000亿美元。从美林到雷曼兄弟，再到花旗集团，一家又一家华尔街巨头仍在相继揭开直到今年第一季度仍然掩盖得很好的次贷损失面纱，宣布惊人的亏损额和资产冲减，大手笔出售资产，仅花旗集团就计划在3年内剥离4000亿美元资产，并向外部寻求数以十亿美元计的补充资本，新的风险还在接二连三涌现出来。仅今年2月份崩盘的利率拍卖债券（ARS）总规模就约有3300亿美元，由于美国监管当局怀疑华尔街投行以欺诈手法推销这些债券，他们很可能不得不被迫回购这些几近废纸的债券；截至8月11日，已有花旗、美林、瑞银、摩根士丹利4家大型投行宣布按面值回购总计约405亿美元这类债券。既然他们正值出售海外资产填补母国亏空尚嫌不足之际，又有多少能力大手笔抄底中国房地产市场？

信贷紧缩和国内外股市的疲软进一步削弱了海外游资筹资的能力和对中国房地产市场的冲击力。信贷紧缩自不待言，房地产相关信贷首当其冲，股市疲软的冲击更不容忽视。在中国房地产市场的各类海外投资者主体中，以境外房地产投资基金的投机性最强，基金在境内的主要运作模式是购买房产、项目合作、参股房地产公司3种，这3种模式中又以购买房产模式对房地产市场泡沫推动作用最强。购买房产模式的对象主要是租金回报高且预期收入现金流比较稳定的中高档写字楼、住宅、工业房产，其预期收益来自以下4个部分：①持有时可以获取高于基金母国／地区的租金收益；②如果日后选择脱手，可以获得该项目自身升值收益，以及③人民币升值带来的汇兑收益。④在完成交易后，境外房地产基金往往进一步将相关物业打包，或直接向国外银行、保险公司私募发行套现，或通过房地产投资信托基金（REITs）等在海外公开上市，从而在较短周期内完成投资套现，既规避风险，又通过加快资金周转提高收益率。而在有快速套现渠道的情况下，投资者有能力、也有意愿承受更高的房地产收购价格。可是，目前国内外股市都相当疲软，房地产股更是重灾区，截止8月上旬，内地A股市场绝大多数地产股都下跌50%以上，香港股市房地产指数也下跌1/3以上，以至于新鸿基地产、合生创展、众安房产、信和置业等众多香港上市房地产公司需要通过回购股份或大股东增持来支持股价，仅SOHO中国（00410.HK）今年截至8月12日就在港交所回购了1291.45万股股票，其股价仍从发行时的8.3港元下跌至8月11日盘中的3.86港元。既然丧失了快速套现渠道，又能有多少热钱敢于顾头不顾尾大举投入？即使投入，又有多大能力推高房地产收购价格？

我坚定不移地主张防范投机资本冲击中国房地产市场，但在考虑遏制外资进入中国房地产市场时，我们应当注意限制面不宜过宽，以至于对外资进入房地产市场一律加以禁止，因为限制性政策的效力往往取决于限制面，限制面过宽不仅要给监管者树立过多、而且往往是不必要的对立者，带来不少副作用，而且由于分散监管力量而可能削弱监管效力。我们要限制的不是自住、自用的正常房地产消费者，也不是合规经营的正常房地产开发商和服务商，而是投机者。是的，确实有一些外资正在进入中国房地产市场，有报道称今年上半年中国境内有13个项目被确认为外资收购，总投资规模接近去年全年的63%，包括商业地产、大型写字楼和酒店式公寓等，[②]但我们需要认识到这一点，即使对于投机者，我们的管理目标也不应定为消除一切投机，因为即使我们能够做到这一点，行政成本也势必过高而得不偿失。有道是“将军赶路，不追小兔”，只要能够保证市场全局大体稳定，少部分国际游资牟取些许利益，我们不必耿耿于怀。

声称大量海外游资即将进入中国房地产市场，由此可以引申出以下结论：应该维持、甚至进一步推高房价，以免外资低成本攫取中国资产；正值房地产市场观望气氛日益加剧、房地产泡沫破裂压力日益加大、一些开发商大呼小叫“救市”之际，这样的言论难免令人猜疑背后的真实动机。而且，既然不可能消除一切投机，那么，为了限制我们本来可以容忍的少数几个投机者而牺牲绝大多数国民的基本居住人权，牺牲整个金融体系的安全，得失如何，不言而喻。