一、2004年投资基本状况

2004年，我国全社会固定资产投资共完成70072.7亿元，比2003年增长25.8%，增幅同比下降1个百分点。以2004年投资品价格上涨6%计，全社会投资实际增长率将会在19%左右，比2003年低5个百分点。投资继续保持快速增长势头。2004年，城镇投资共完成58620.8亿元，增长27.6%，农村投资完成11452.4亿元，增长17.4%。自2003年下半年开始的宏观调控已经取得了阶段性的积极成果。过热的经济指标明显回落，尤其是固定资产投资增速大幅下降，逐步进入一个平稳、合理的运行通道。从2004年当月投资变动情况看，城镇50万元以上固定资产投资增速由1-2月份的53%迅速下降到5月份的18.1%，平均每月下降11.6个百分点；之后又回升到7月份的31.5%，平均每月上升6.7个百分点；9月份之后，月度投资增速平稳下降，9-12月份，投资增速由27.7%逐步下降到21.2%。

 2004年，各类投资资金来源的月度投资均表现出比较明显的起伏状态，基本上都在5-6月份出现增长的低谷，随后增速又有所回升，8月份增速又出现回落，9-12月份则出现不规则变动趋势。宏观调控对国内贷款影响最为明显，贷款投资增速下降剧烈，从1-2月份的82%下降到6月份当月的4.8%，之后又回升到7月份的9%，而8月份则出现了5%的负增长，直到9-10月份，贷款投资增速才逐步回升，11月份，贷款投资增幅回升到正常水平，但是，12月份，贷款投资又出现负增长。4-5月份，利用外资的增速分别只有2.6%和3%，但是，其增速回升的幅度也是最大的，7月份当月的增速甚至超过了年初，而8月份之后，利用外资增长趋缓，10月份甚至出现负增长，而进入11月份，利用外资规模又出现较大增长，而12月份，利用外资增速又明显下降。与其它资金来源形式相比，自筹投资除了年初增长较快外，4-7月份增速变动相对较为平稳，9-11月份，自筹投资增速明显上升。

2004年，投资调控并未使民营经济和外资经济投资受到太大的影响，相反，国有经济和集体经济受到的打击更大。从表2可以看到，国有和集体经济投资增速基本上是直线下降的，到8月份，国有投资和集体投资当月分别只同比增长4.4%和4.8%，而5月份集体投资还曾出现过负增长。9-11月份，国有投资增长仍然低迷，而集体投资则恢复了一定的增长幅度。与其形成鲜明对照的是，民营经济和外资经济投资虽然也在5-6月份出现一定的回落，但月度投资增幅仍然都在30%以上，直到12月份当月才下降到20%左右。10月份，民营经济投资增幅高达45%，而9月份，外资经济投资增速也达到59%，民营及外商投资活力不减。

我们选择了15个重点行业，关注其月度投资增长变化情况。绝大多数行业至少在7月份出现了投资增速的回升，然后，又在8月份出现投资增速的下降，9-12月份，无论是工业部门还是第三产业部门，投资增幅大多比8月份有所上升。其中，有色矿采、化学工业、非金属制品、电力投资增长开始明显回升。9月份，黑色金属加工业投资出现负增长，而8月份和10月份的有色金属加工业投资也同比下降，可见，对钢铁和电解铝业投资的控制还是比较有效的。值得注意的是：制造业、电力、交通邮电和房地产业投资合计占全部投资的70%以上，1-12月份，这四大行业投资分别累计增长了36.3%、43.5%、20.2%和29.1%，均保持了相对较高的增幅，也保证了整体投资的持续增长。其中，占全部投资1/4强的制造业投资波动与整体投资波动完全一致，因而成为决定未来投资走势的主要力量。

2004年初至6月份，各地区投资增速均呈现下降趋势。自7月份开始，中西部地区投资增速稳步回升，中部地区投资增速由7月份的26.4%上升到11月份的39.2%，西部地区投资增速由28%上升到10月份的33.3%。但是，真正决定全国投资波动的仍然是东部地区，东部11省市投资占全国投资的56%，东部地区投资波动与全国投资增长波动高度一致，理应引起更多关注。结合上文行业投资分析结果，我们似乎更应重视东部发达地区制造业投资变动趋势，以此把握整体投资变动趋势。

二、2005年投资发展趋势

（一）未来投资增长趋势

从长期因素分析，2005年，我国投资仍将保持快速增长态势，这是由经济发展的需要以及投资增长的动力与基础等因素决定的。目前，我国人均GDP刚刚超过1000美元，还不到美国、日本、德国等发达国家的1/30。13亿人的衣食住行，这个庞大的市场需求是世界上任何一个国家无法比拟的。全国居民物质、文化生活需要的不断增长，都会激发与创造出巨大的国内需求。在内需结构中，消费与投资对经济增长的作用都十分重要，但是，在经济上升期，投资对经济增长的贡献常常达到60-70%，投资的作用更为明显。要实现2005年GDP增速不明显低于2004年，投资增速也就不能明显低于2004年。

当前，我国经济已经进入了一个重要的战略机遇期，新型工业化、城镇化、西部大开发和振兴东北老工业基地等将为经济与投资增长提供充足动力。根据国家统计局的资料，城市化每提高1个百分点，就将带动投资增长3个百分点；因推进城镇化建设，2002年-2005年年均就将创造需求900亿元，拉动经济增长0.83个百分点。经济全球化也为未来我国投资增长提供了良好的机遇。一方面，由于具有良好的发展环境和资源条件，我国正在逐步发展成为全球工厂和制造业中心，跨国公司不断增加在华投资，本国投资的国际化程度不断提高，更多的产品供应全球市场，这本身就促进了我国投资的大规模增加。另一方面，国内投资的快速增长，也相应刺激了外需的增加，2003年，我国进口增长40%以上，2004年前三季度，进口又同比增长38.2%，这其中有相当大一部分是由于钢材、设备等投资品的进口增加。东亚及东南亚国家对中国的贸易基本上保持顺差，中国投资增加及相应产品市场扩大有利于其国际地位的提高。

从短期因素分析，2005年投资增长仍有确定性。单从投资及其增长趋势仍然无法科学判断其增长的合理性，决定未来投资与经济增长合理性的主要因素应该是物价的变动。只有通过物价指数与投资增长率的相关关系才能确定未来投资的合理变动及其政策取向。2004年1-6月、1-7月、1-8月、1-9月，我国的CPI同比分别上涨了3.6%、3.8%、4.0%和4.1%，而6-8月当月CPI更是分别达到了5.0%、5.3%、5.3%和5.2%，连续四个月保持在5%以上。8月份的核心CPI上涨1%，涨幅比7月份提高了0.2个百分点，这也是核心CPI涨幅连续第三个月提高。目前的通胀率相对来讲较高，未来由于稳定粮价难度很大、基础性服务类价格上涨以及油价上涨的滞后影响，物价上涨压力仍然很大。从全年的情况来看，CPI可能突破4%。工业品出厂价格和原材料、动力价格变动更能反映投资需求扩张对价格的影响。2004年上半年，工业品出厂价格上涨4.7%，原材料、燃料、动力购进价格上涨9.8%，均明显高于CPI增幅。未来一段时间，煤电油运供需矛盾仍然较大，投资品价格上涨趋势明显，对CPI传导的可能进一步增强。核心CPI的连续上涨显示了这种传导的苗头。

1990-2003年间，我国GDP增长率、投资增长率与同期CPI涨幅的相关系数分别为0.66和0.31，而领先1年的GDP增长率、投资增长率与同期CPI涨幅的相关系数就分别上升到了0.81和0.71。表明CPI是一个滞后指标，当前的CPI反映出的是2003年的经济和投资上升的情况，而2004年的经济与投资过热则可能影响以后年份的CPI的持续上升。这可能带来以下几个方面的问题：第一，2004年上半年的投资和经济高增长可能带来2005年中开始的通胀率上升；第二，如果我们不能把2004年的投资与经济增长控制在一个合理的水平之上，2005年的通胀压力将会更大；第三，如果2005年中通胀率上升，将会引起更为严厉的调控措施，2005年全年的投资增长速度将会低于2004年。

（二）宏观经济与投资软着陆值得期待

通常情况下，当宏观经济增长速度过火或者说增长超过了正常的发展轨道的时候，软着陆意味着经济的增长率回复到正常的轨道上来，硬着陆意味着经济增长率明显低于正常的轨道，甚至进入了经济周期的萧条阶段。“软着陆”意味着渐进和协调，“硬着陆”意味着剧变和统制。[1]绝大多数的国内外经济学家都认为此次中国经济将顺利实现“软着陆”。斯蒂芬·罗奇指出中国极有可能在2004年迎来软着陆。郎咸平认为将来一定会软着陆，这不是一个信念的问题，只要维持宏观指标的稳定，不可能失控。通过行政命令的话，有望在半年之内将低水平重复现象解决掉。根据亚行对中国经济的判断，这次宏观调控的结果很可能是一次软着陆。标准普尔认为，中国目前的经济过热情况并不如过去十年般严重，而且当局也及早采取措施，以保持经济持续稳定增长。估计今年中国经济保持7-8%的增长水平，足以保证经济可以软着陆。中国实施的宏观调控措施，使得经济增长放慢的初步影响，将于今年下半年逐步浮现。我们认为中国经济实现软着陆的可能性比较大，这是由当前宏观调控的特点以及经济运行特点决定的。

1996年12月，刘国光和刘树成在《人民日报》发文，总结3年半来的宏观调控。他们把软着陆的经验总结为四点：第一，及时削峰，而不是等到经济扩张到难以为继的时候才被迫调整。第二，货币政策和财政政策适度从紧而不是全面紧缩，在结构上则做到有松有紧，对低水平无效益的企业紧，对泡沫经济紧；对高水平高效益企业松，对国家重点项目松。第三，适时微调，在适度从紧的总原则下，根据经济运行的具体情况微调和预调。第四，自始至终抓住软着陆的主线。宏观调控明确提出以治理通货膨胀为首要任务，并且自始至终贯彻了这一任务。与1993-1994年的成功经验相比，当前的宏观调控在第一、二、四方面把握准确，也就是决策反映速度快，注重结构调整，政策之间力求协调。宏观调控的重点始终针对泡沫行业，而对农业、能源等关键的支持力度不减。虽然各商业银行的分支行均严格按照总行的产业目录进行项目贷款，国家严控投资的产业已很难得到银行的继续支持；但是，银行自觉调整信贷结构，电力、交通、石油、石化、社会事业成为信贷投放的重点。与货币政策相配合，中央政府的财政政策也转为中性，即适当压后政府项目的预算拨款。当然，现在最需要的、也是最难的是根据经济运行情况的具体微调和预调。1990年代中期的经济软着陆持续了3年（1994-1996年），预计此次经济收缩不会持续那么长时间。这是因为，此次经济过热是一次无通胀的过热，随着投资需求降温，由投资品价格上涨带来的通胀压力也将继续缓解；从总体供需情况看，大多数生产部门的生产过剩和需求不足仍将制约未来经济发展，经济主体会根据政策变化带来的市场信号变化进行自发、适时调整。

有关经济与投资软着陆的标准，专家也提出了自己的意见。例如，谢国忠认为，在1993-2003年间，中国的固定资产投资平均年增长比率是15.5%。这一段周期包含了两个投资泡沫高峰期。因此，当投资周期着陆的时候，如果它的底部是10%左右的话，这应该被看作是软着陆；如果固定资产投资的增长率连续出现两个季度甚至更长时间的负增长比率的话，这应该被看作是硬着陆。[2]汤敏认为，如果经济增长低于7%，如果中国再次出现通货紧缩，如果进出口低于10%，这种情况下是硬着陆；通货膨胀率为7.5-8.5%，进出口增速在3%左右，就是软着陆。[3]樊纲表示，如果今年经济增长在8-9%之间，没有出现通胀之后的大规模通缩，就标志着实现了软着陆，如果GDP增长跌得很厉害，就是硬着陆。他更进一步认为，今后几个月经济实现降温的话，就意味着今年经济软着陆是可以实现的。[4]我们认为，调控不足和调控过度都有害于当前的经济发展。调控不足将难以抑制投资过热，特别是不利于抑制各类违规现象的继续发生，容易形成投资新一轮迅速反弹；但是，调控过度也会从根本上动摇市场基础，削弱经济的活力。由于投资在当前中国经济增长的决定作用，投资增长的大起大落意味着经济的大起大落，所以，如果全社会投资增长率下降到15%以下，将难以保证GDP增长7%以上的经济调控目标实现。所以，如果到3季度末，全社会投资增长能够降到20%左右，年底投资增长能够降到15%左右，GDP增长率达到8%，而通货膨胀率保持在4-5%，应视为中国经济与投资顺利实现了软着陆。

[1]《过热经济如何软着陆》，《中国经济周刊》，2004年5月26日。

[2]谢国忠：《抑制过热关键在金融》，中经网(www.cei.gov.cn)　2004-05-18。

[3]网易商业报道 http://biz.163.com。

[4]《2004中国经济最大悬念，软着陆还是硬着陆？》， http://www.jxhome.com，2004年5月29日。