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| 日美欧：一种量宽 三种哲学 |
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2016-3-4 16:02:00 |
提要
本届G20财长会议主张为维护世界市场稳定，需要动员所有政策手段，相互组合，共同发力，推进世界经济稳步发展。言外之意，这或宣告日美欧量宽政策无效，尤其是，美先行加息，欧日负利率，发达国家金融政策分化加剧，成为干扰世界市场的主因，也折射日美欧量宽政策有不同的金融哲学。
2008年9月15日，雷曼兄弟公司倒闭，“次贷危机”最终演变为全球金融危机。危机发生于世界金融中心华尔街，熔断了世界资金链中枢。其影响深度、广度和破坏性之烈度堪称百年一遇，暴露了金融资本主义的破绽，动摇了美元体制的根基。为应对危机，美日欧全面出台非传统金融政策，包括零利率、量宽及负利率，背离了“资本增殖是资本主义本质”的逻辑，可谓对传统金融文化的破坏与革命。
日本：激进量宽 货币贬值
实际上，发达国家中，较早搞量宽的是日本。2001年3月，为解决泡沫崩溃后的不良资产，加速银行重组，日本央行开始实施零利率和量宽政策。当初，日本央行将准备金账户视为集中放款池，政策目标也以“蓄水量”为准。其效果有二:一是支持银行重组，确保日本的巨型银行如期登场。二是抑制日元汇率。
2008年金融危机后，尽管美联储先搞零利率，但日本央行并未跟进，而是刻意维持“有利率”。安倍上台前，日本央行维持“银行券规则”，坚持买入国债量不超过银行券发行量，并坚守“防火墙”，防止量宽资金进入准备金账户，确保央行留一手“退出”机制。
安倍上台后，“黑田量宽”的大胆之处就在于，标榜“异次元量宽”政策，即不同层次的量宽:一是放弃有利率，执行事实上的零利率;二是拆掉“银行券规则”和“防火墙”，扩张长期国债买入量和买入期限，新增股票基金和不动产证券基金买入量，直接支持股市等资产市场。2014年10月进一步追加量宽，使得央行年买入国债规模达80万亿日元，央行资产占GDP比超过60%，大大高于美欧的20%。日本成最激进的量宽推动者。日本量宽的政策目标明确定为通胀率，结果却是日元贬值，股指上扬，以及安倍支持率得以维持。历经三年，在经济上，黑田量宽走到了极限，不得不搞负利率。而当前负利率又导致国债收益率急下一度为负值。这意味着长期利率为负值，资本增殖的资本主义的逻辑被否定，其结果，要么是日本央行买不到国债，要么日本的资本主义走不下去。显然，市场不得不怀疑“黑田负利率”的真实意图。
美国：拉升资产价格
从美国角度看，2008年12月19日，美联储将联邦基金利率降至0-0.25%，执行事实上的“零利率”政策。这在本质上意味着美国金融迎来“零利率制约时代”。在美联储领导层看来，零利率制约下，货币主义的思维逻辑已无法通用，“央行基础货币供给量的增加”，并不会形成基于“信用乘数效果”的“市场货币供应量的扩张”。美联储必须尝试与日本央行不同的非传统政策，即直接购买国债、住宅贷款担保证券。其目的是缩小市场利率形成中的信用风险贴水和期限贴水，抑制“长期利率水平”。尽管，美联储并未提出金融政策的运行目标，只是强调依据法律，坚守“物价”和“就业”两大使命，但其战略意图是压制长期利率水准。从效果看，基于实证分析的结果证明，美联储的量宽政策确实导致“长期利率水平”下降了80-120个基点，有效地支援了企业长期投资，帮扶了个人消化债务，支持了金融机构消化不良资产，有效刺激经济复苏。
2014年10月，美联储停止了大规模资产买入计划，并在去年底，实现了加息0.25%，摆脱了“零利率制约”的政策环境。这意味着美欧日政策分化进一步加剧。
欧洲：完善欧元体制
金融危机后，欧洲央行试图维持有利率机制，通过公开市场操作调整利率，表现政策松紧程度，明示政策方向。欧洲金融政策作用点更多为银行市场。原因是，一方面欧洲金融制度与日本接近，是银行主导的“间接金融”制度，不像美国是以资本市场为主的“直接金融”制度。为此，欧洲金融中介功能主要靠银行来发挥。家庭金融资产也多以银行存款和保险产品为主，不像美国以股票、基金等风险资产为主，资产效果与经济动向容易联系。另一方面，欧洲央行的金融政策受制于欧元制度和欧盟条约，很难像美日英那样随意购买国债。即便2015年3月，欧洲央行开始搞变通性量宽政策，但严格规定了资产买入额度，限定不同发行体的资产购入配比，事先规定了“退出”路径。
欧洲央行的政策目标是以支持民间银行的金融中介功能为主，促进对企业放款。为避免搞财政金融，欧洲央行将利率手段摆在重要位置，甚至不惜使用负利率。
欧日的负利率有所不同，欧洲的意图在于抑制“财政金融”，因此其负利率在量宽实施前或进行中推出，意在调整政策方向;而日本的负利率则是在量宽走进极限的条件下实施的，其结果导致商业银行与央行争抢国债，形成了截然相反的政策导向。 |
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