（三）政府隐性及或有债务与国债政策的可持续性

政府的隐性债务和或有债务是影响国债政策可持续性以及财政风险的一个十分重要的因素。当一个国家政府不存在隐性债务、或有债务时，它所承担的国债的数量相对可以更大一些，因此，政府隐性债务和或有债务的多少一定程度上制约了国债政策的空间。从长期角度评估隐性债务、或有债务对国债政策可持续性的影响，重要的是弄清楚隐性债务和或有债务中有多大的可能转化为财政的直接负担。总的来看，我国政府隐性债务和或有债务主要由外债、金融机构不良资产、社会保险等方面产生的。如果把这三项加起来，其规模相当于2000年GDP的111%。如果再加上粮食系统亏损挂帐、各种地方政府债务，估计我国政府隐性和或有债务的总体负担相当于2000年GDP的120%左右。

在我国政府的隐性和或有债务中，外债所占的比重很小。同时，外债的结构是比较合理的，短期外债所占的比重很低，2000年短期外债只有130亿美元，占全部外债余额的比重不到10%。其他各种债务指标也都控制在公认的安全线以内。从总体上看，我国外债的承债主体偿还能力是比较强的。我国有相当充裕的外汇储备，2000年达到1656亿美元，其规模超过了外债总规模（1457亿美元），这为外债偿还提供了有力的保障。因此，从长期角度看，外债转化为内债并影响到国债政策的可持续性，尚没有十分充分的理由。

我国国有商业银行目前的不良资产总规模大约在24000亿元，占全部贷款的24%，中国人民银行认为其中只有呆帐贷款（只占全部贷款的6%）难以收回，这意味着全部贷款不可收回的比例在30%左右（即不可收回资金/全部不良资产）。加上补充国有商业银行资本金不足所需资金，如果全部由财政承担，财政的总成本将达到8080亿元，相当于2000年GDP的9%。而世界银行的有关研究报告认为我国国有商业银行不良资产只有25-50%是可以收回的，这样，我国银行不良资产造成的直接财政成本更高，大约相当于2000年GDP的14-21%。需要指出的是，上述由于银行不良资产的存在导致的财政成本并不完全转化为国债负担。这是因为政府可以采取多种途径来解决银行不良资产的财政成本。目前看，解决银行资本问题可行的途径是通过银行股份化改造，从社会筹集资金，充实银行资本。提高不良贷款回收资金的比例，同样有相当大的余地。这些方面的措施，都有利于减轻通过国债筹集资金的压力，提高国债政策的可持续性。同时，由于不良资产的解决并不是同时发生的，使政府可以在一个相当长的时间里来分阶段解决问题。更重要的是，银行不良资产对国债政策的影响，在于是否继续产生新的不良资产。如果银行效益提高，并可以把新增贷款的不良资产比例尽可能地降低，现在看需要财政承担的成本就可以在很大程度上通过银行自身分解。显然，在考虑这些方面因素时，银行不良资产对于国债政策可持续性的直接影响并没有上面数字所反映的那么大。

根据有关测算，我国养老保险的资金缺口的现值大约有18000亿元，相当于2000年GDP的20%。尽管养老保险产生的财政的直接成本必然影响到国债政策特别是国债的规模，但是，如果从社会保障体制的变动看，则由其产生的直接的国债发行压力需要具体分析。世界银行曾经建议通过提高职工的缴费率、向个人帐户和其他投资者发债筹集资金等方式逐步消化养老保险形成的隐性债务。按照世界银行的估计，到2050年所有的隐性债务可以得到化解，而财政成本在这50年里需要支付的实际成本相当于GDP的比例在零到1.5%之间。这形成对国债的直接需求，但对国债政策的持续性很难产生大的影响。事实上，解决社会保障问题同样可以不仅仅通过发行国债。我国目前已经开始尝试通过国有股减持和发行彩票来筹集社会保障资金。政府拥有大量的国有资产，其中包括相当数量的经营性国有资产。这为筹集社会保障资金提供了重要来源，也是我国社会保障体系与其他国家面临的不同因素。考虑到这一点，对于社会保障产生的财政压力不能盲目夸大。

我国目前显性直接债务相当于2000年GDP的14.6%。如果考虑到解决银行不良资产的财政成本，按世界银行的最大口径估算为20%，养老保险隐性和或有债务需要付出的财政成本按我国有关学者的估算也在20%，并假设这些财政成本需要在目前全部支付，则我国目前实际债务负担率将达到56%左右。同时考虑地方政府的各种债务负担，以及其他各种债务因素，同样假设需要全部在目前支付，则我国国债债务负担率将上升到60-65%左右。这个水平与目前大多数发达国家的显性债务状况相当。问题是以上分析是在许多假设下的测算，并尽可能把各种财政成本考虑在内，其中存在一定的余地，即我国实际的国债政策的压力并没有那么大。因此，即使考虑各种隐性债务和或有债务，我国的国债政策仍然可以保持其可持续性。

二、国债政策的经济必要性

国债的经济负担只是研究国债政策可持续性及财政风险的一个方面，但不是全部。国债政策作为宏观调控的重要手段，必须反映经济稳定、持续增长的内在需要，并为这种内在需要服务。因此，衡量国债政策可持续性的另一方面的标准就是国债政策是否能够根据宏观经济的变化适时进行力度及方式的调整，国债使用方向是否能够体现物质资本和人力资本优化配置的要求，解决由于发展滞后和资源短缺所产生的瓶颈制约，以及国债规模扩张是否会促使社会总需求迅速扩大，产品及要素价格迅速上升，产生严重的通货膨胀和挤出效应。

（一）我国国债政策的经济效应

改革之初，我国年度国债发行额只有70－80亿元左右。1992年以前，每年国债发行额虽然都有所增加，但是，增加额基本没有超过100亿元。直到1994年以后，我国才进入国债发行的高峰时期，每年国债增加额在400亿元以上。这主要是因为1994年《预算法》和1995年《中国人民银行法》颁布以前，财政部一直与中国人民银行保持直接融资关系，相当部分的政府赤字采取了货币化融资方式，而并未反映为政府举债的增加。到1994年末，财政部向中国人民银行透支和长期借款余额高达2145亿元，占当时中国人民银行总资产的12.2%， 占当年GDP的4.6%，而同期国债负担率也只有6.1%。可见，由于中央银行缺乏独立性以及能够为财政提供直接的融资便利，国债政策在经济活动中本应发挥的作用受到了一定程度的限制。1990年代中期以后，法律明确规定中央财政出现赤字不能再向中央银行透支，而必须通过发行国债来解决，这才使国债政策的作用程度大大提高了。但是，直到1998年以前，我国的国债政策基本上都是被动的，赤字及国债规模的扩大并不是来源于政府主动的反周期政策调节。这是因为，长期以来，我国经济都处于过热之中，投资饥渴和通货膨胀是宏观经济的主要特征，适度从紧的财政政策要求控制财政赤字的过快增长，而不是相反。政府赤字增加只能是各地争投资、上项目，倒逼中央政府的直接结果。1979－1997年，我国国债余额增长率、国债负担率、赤字比率与GDP增长率的相关系数分别只有-0.37、0.07和-0.01，滞后几期的相关系数也不高。这似乎从一个方面反映了我国的赤字及国债增加对经济增长的影响较小。但是，改革以来，我国国债融资还是有相当部分用于公共投资和人力资本的积累。1979－1997年，我国财政基本建设和文教科学卫生事业支出分别年均增长5%和15%，这些投入对增强经济长期增长能力发挥了积极作用，而对基础设施和公共产品的投入部分依赖着国债的融资。

1998年以来，我国实施了以扩大国债投资为重点的积极财政政策，这是社会主义市场经济条件下政府反周期政策调节的一次成功的尝试。积极财政政策的实施有效地抵御了亚洲金融危机对我国的冲击，抑制了经济下滑趋势，保持了经济的健康发展。1998-2000年国家财政累计发行长期建设国债3600亿元，共安排国债项目6620个，投资总规模24000亿元，到2000年底累计完成投资15000多亿元。各年国债投资对经济增长的贡献率分别达到1.5个、2个和1.7个百分点。2001年，继续发行1000亿元基础设施建设国债和500亿元特种国债以支持西部开发，预计国债投资对经济增长的贡献率仍然较高。据国家信息中心的分析，如果没有2100亿元的国债投资以及所带动的社会资金投入，1998年和1999年我国经济增速将只能达到6.3%和4.5%。1998年以来，国债资金重点用于农林水利、交通通讯、城市基础设施、农网改造、中央直属粮库、重点行业技术改造、重大项目装备国产化、高技术产业化、环保与生态建设等方面的投资。国债投资促进了产业结构、地区结构的调整，改善了各地的基础设施条件和投资环境，为西部大开发战略的顺利实施及城镇化进程的逐步加快发挥了重要作用；国债投资促进了水利设施、生态保护建设，各省相继办成了一些多年想办而没有办成的大事；国债投资促进了企业技术改造，有力地配合了国有企业三年脱困目标的实现。

2000年GDP增速回升到8%，宏观经济已经出现重要转机。但是，从当前的形势看，外需对经济增长的拉动作用继续减弱，内需不足的矛盾仍然较为突出，经济增长有放缓的趋势，在近期继续实行积极财政政策是必须的。首先，全球经济增长放缓，对我国出口已经产生一定的负面影响。日本经济长期低迷，美国经济原已出现衰退迹象，恐怖袭击加剧了美国经济下滑的趋势，进而使东南亚及欧盟经济深受拖累、同步减速。在日趋严峻的国际经济环境影响下，自2001年起，我国出口值增速持续下滑，前9个月，出口仅累计增长了7%。出口需求增幅下降使得内需增长压力加大；其次，我国内需不足的矛盾虽然有所缓解，但尚未得到实质性的改变。通货紧缩局面仍在持续，2001年1－9月，我国居民消费价格总水平只比上年同期上涨1%。民间投资增速仍然较低，2001年上半年，国有投资增长17.9%，集体投资只增长8.7%，个体投资仅增长6.5%。农村居民消费增长十分缓慢，1998－2000年，在国内生产总值中，农村居民消费年均仅增长3.6%，低于城镇居民消费增幅6.9个百分点。在社会投资和消费的内在增长机制仍未形成的前提下，以国债投资为主的积极财政政策的方向与力度很难改变。

（二）当前国债政策中需要探讨的问题

实施积极财政政策在取得了巨大成就的同时，也带来了一些影响全局及长期经济发展的问题。例如：国债投资对民营投资增长的影响力仍显不足，西部地区对于国债投资的依赖性增强、国债投资的效益递减以及国债政策是否会对私人投资产生挤出效应等等。这些问题的出现影响了国债投资政策效应的实现，同时也促使我们更进一步探索积极财政政策调整与完善。

1．国债政策对民营投资增长的直接影响力不足

1998以来的积极财政政策的根本目标不是利用国债投资直接推动经济的增长，而是要通过国债资金的扩张，引导、激活和启动民营投资，形成民营投资内生、稳定增长机制。三年多的实践结果表明，国债投资明显改善了全社会的基础设施环境，民营投资的外部条件明显改变，投资成本降低，盈利机会增大。国债项目建设也带动了投资品需求扩张以及消费品市场活跃，为从事相关产品生产的民营企业拓展了获利空间。但是，国债投资对民营投资增长的直接影响力仍显不足，民营投资增长并未得到实质性的恢复。主要原因在于，第一，国债投资与民营投资并未找到理想的契合点，国债投资是国债投资，而民营投资是民营投资，民营经济很难直接参与国债项目的投资与建设。1998－2000年，国债项目投资规模占全社会投资完成额的16％，这部分项目的资金来源是国债直拨或转贷资金加上银行贷款和地方政府的配套资金，民营经济基本无缘于这部分投资。第二，民营投资增长乏力有其内在的结构和体制原因。即民间资本可进入的大多是是竞争激烈、市场相对饱合、盈利空间狭小的传统产业，好项目很难寻找。部分行业（如金融、保险、电信、邮电和电力）存在严重的、不合理的行业垄断，或由于进入门槛过高，或由于政府的严格管制，民间资本很难进入。加上民营经济融资渠道不畅，缺乏适应其发展的金融中介机构和金融服务体系。正是由于体制与结构条件限制，民营资本不可能跟随国债投资的增长作出适时调整。从这个意义上说，民营投资的活跃并不是单纯扩张国债投资就能解决的。

2．西部地区对国债的依赖性增强

国债投资对于各地经济发展都是一个难得的机遇，对于资本匮乏而自我积累能力较弱的中西部地区来讲更是如此。1998-2000年，浙江、江苏等八省国债项目投资累计完成额平均为412亿元，国债项目投资占全社会投资比重平均达到12.4%，大致是经济越发达省区，国债投资占全社会投资比重越低，而经济越落后的省区比重越高。东部某些发达区域民间经济相当活跃，国债投资宛如蜻蜓点水，对全社会投资的增长使用有限。以浙江为例，1998－2000年，国债投资只占全社会投资的4.9%。而在中西部地区的安徽、湖南、陕西和甘肃省，国债投资却占全社会投资的16－18％。国债投资对中西部投资的拉动作用十分明显。陕西省提出：“十五”甚至今后相当长的一个时期，增加国债投资仍然是一种理智的政策选择，是西部稳定发展的基础。甘肃省提出：对于甘肃这样一个经济欠发达的、依靠投资拉动经济增长的省份来讲，如果国家停止发行国债，全省“十五”计划中全社会投资目标难以实现。因此，希望用2-3个五年继续发行西部专项国债。应该说西部地区，包括东、中部某些落后地区将国债投资作支持当地经济增长的主要动力，并对国债产生依赖性是正常的现象，并有其合理性。1990年代以来，国家预算内投资相对规模逐年萎缩，1990－1997年，国家预算内投资占全社会投资的比例由8.7%下降到2.8%。国家无力通过政策性投资增加支持西部建设，与此同时，没有建立较为科学合理的转移支付制度，西部地区地方政府实际赤字严重，必须的长期建设资金增长难以保证。国家实施积极财政政策以后，西部固定资产投资出现繁荣的景象。2000年国家首次增发500亿元特别建设国债，主要用于西部大开发，标志着西部将成为今后一个时期建设性国债的主要投资区域。1998－2000年，西部地区全社会投资分别增长了24.2%、7.9%和13.6%，是全国平均增速的1.74倍、1.55倍和1.32倍。而在1980年代中期到1990年代中期，西部平均投资增长低于全国平均水平。从一定意义上讲，西部地区对国债的依赖性不应成为中央政府的负担，而应视为一种西部大发展的机会—一种不进一步拉大东西差距，甚至缩小差距的机会。即使将来长期建设性国债停止发行，中央政府仍然需要寻求适当的途径支持西部的开发与建设，例如扩大国家预算内投资支出用于西部地区的份额，以及根据西部地区的经济社会发展条件确立合理的转移支付制度。